Принудительный выкуп ценных бумаг у миноритариев

Банк России предлагает наделить суд правом оценивать справедливость условий и стоимость выкупа акций у миноритариев в случае, когда мажоритарный акционер получает контроль над публичным обществом. Причем выступать в качестве независимого арбитра суд будет на предварительном этапе, до начала выкупа.

Институт принудительного выкупа ценных бумаг публичного общества мажоритарным ак­ционером («вытеснение», squeeze-out) широко используется в зарубежных правопорядках и введен в российское регулирование в 2006 году. Несмотря на достаточный срок действия данного института, процедура принудительного выкупа востребована и сейчас, поскольку в существующих реалиях отмечается тенденция к переходу публичных компаний к концен­трации собственности и отказу от публичного статуса. Концентрация контроля в одних руках позволяет оперативно принимать управленческие решения, сокращать издержки, связанные с проведением корпоративных мероприятий и выполнением установленных законодатель­ством Российской Федерации обязанностей.

Более чем десятилетняя практика применения процедуры вытеснения, предусмотренной главой XI. 1 Федерального закона от 26.12.1995 № 208-ФЗ «Об акционерных обществах» (да­лее – Закон об акционерных обществах), показала несовершенство данного института в отно­шении миноритарных акционеров, которые нуждаются в эффективной и действенной защите их прав. Основной проблемой является определение справедливой цены выкупаемых ценных бумаг. Стремление мажоритарных акционеров сократить издержки, связанные с осуществле­нием принудительного выкупа, приводит к созданию условий для выкупа ценных бумаг по за­ниженной цене.

Вызывают многочисленные вопросы также способы получения контроля над публичной компанией. С одной стороны, по законодательству Российской Федерации право требовать выкупа ценных бумаг возникает у крупного акционера только в случае приобретения ценных бумаг на основании публичной оферты, соответствующей требованиям Закона об акционер­ных обществах. В связи с этим в целях концентрации контроля в одних руках условия для по­лучения права требовать вытеснения нередко создаются искусственно, лишь с формальным соблюдением требований закона, при этом права миноритарных акционеров могут быть на­рушены в ходе принудительного выкупа. С другой стороны, встречаются ситуации, когда кон­троль над публичным обществом достигается через косвенное или совместное распоряжение голосами, и управление такой компанией осуществляется фактически контролирующим ли­цом без предоставления миноритарным акционерам возможности прекратить участие в ней на справедливых условиях.

Приобретение более 95% голосующих акций публичной компании или получение права распоряжаться более 95% голосов, приходящихся на голосующие акции публичного обще­ства, вне публичной оферты сводят к формальности участие миноритарных акционеров в кор­поративной жизни, однако альтернативной возможности для получения полного контроля над публичной компанией и справедливого прекращения участия миноритарных акционеров в ней законодательством Российской Федерации не предоставляется.

Эти и другие вопросы, поставленные в настоящем докладе, требуют решения, а сама про­цедура принудительного выкупа, предусмотренная главой XI. 1 Закона об акционерных обще­ствах, – оценки целесообразности ее изменения.

Целью настоящего доклада является представление для общественного обсуждения с участниками финансового рынка ряда инициатив по совершенствованию института вытеснения, а также проблем, требующих решения. Выносимые на общественное обсуждение ини­циативы основываются на анализе действующего российского регулирования и сложившей­ся практики его применения.

Результатом общественного обсуждения должна стать выработка оптимального, сбалансированного подхода к регулированию процедуры принудительного выкупа ценных бумаг, обеспечивающему защиту прав миноритарных акционеров и в то же время баланс интересов всех участников соответствующих отношений.

Общий подход к регулированию принудительного выкупа ценных бумаг публичного общества.

Российское регулирование порядка приобретения крупных пакетов акций публичных обществ аналогично европейскому регулированию, основанному на принципах Директивы 2004 / 25 / ЕС Европейского парламента и Совета от 21.04.2004 о поглощениях (далее – Директива о поглоще­ниях). Директива о поглощениях рассматривает право на принудительный выкуп как логическое завершение процедуры поглощения компании (takeover) в случае, если мажоритарный акционер в ходе публичного предложения приобрел подавляющую часть акций компании, однако часть акционеров все же отказалась продать ему свои акции. В этом случае контролирующий акцио­нер, который считает, что незначительное количество миноритариев не требуется для дальней­шего развития компании, должен иметь право выкупить их акции принудительно. Вместе с тем Директивой о поглощениях такое же право предоставляется и иному лицу, владеющему ценными бумагами, предоставляющими не менее чем 90% прав голоса поглощаемой компании.

Российское регулирование (статья 84.8 Закона об акционерных обществах) с учетом высо­кой концентрации собственности, характерной для Российской Федерации, и необходимости обеспечить справедливую цену принудительного выкупа устанавливает, что для возникновения права требовать выкупа ценных бумаг необходимо соблюдение одновременно трех условий:

- концентрация мажоритарным акционером совместно с его аффилированными лицами уровня контроля, превышающего 95% голосующих акций публичного общества;

- концентрация указанного уровня контроля в результате реализации добровольного пред­ложения о приобретении всех ценных бумаг публичного общества или обязательного предложения;

- приобретение на основании указанного добровольного или обязательного предложения не менее чем 10% общего количества голосующих акций публичного общества.

Выкуп ценных бумаг должен осуществляться по цене не ниже рыночной стоимости выкупа­емых ценных бумаг, которая должна быть определена оценщиком. При этом цена выкупа так­же не может быть ниже:

‒ цены, по которой ценные бумаги приобретались на основании добровольного предложе­ния о приобретении всех ценных бумаг публичного общества или обязательного пред­ложения, в результате которого приобретено более 95% голосующих акций публично­го общества, с учетом акций, принадлежащих этому лицу и его аффилированным лицам;

‒ наибольшей цены, по которой мажоритарный акционер или его аффилированные лица приобрели либо обязались приобрести эти ценные бумаги после истечения срока при­нятия добровольного или обязательного предложения;

‒ цены, по которой ценные бумаги приобретались на основании добровольного предложе­ния в соответствии с положениями пункта 1.1 статьи 84.8 Закона об акционерных обще­ствах, в случае осуществления выкупа лицом, указанным в пункте 1.1 статьи 84.8 Закона об акционерных обществах.

В качестве механизма защиты прав владельцев выкупаемых ценных бумаг в случае их несо­гласия с ценой выкупа предусмотрено право владельца выкупаемых ценных бумаг обратить­ся в арбитражный суд с иском о возмещении убытков, причиненных в связи с ненадлежащим определением цены выкупаемых ценных бумаг. Именно иски о возмещении убытков суды при­знают надлежащим средством защиты. Иск может быть предъявлен в течение шести месяцев со дня, когда такой владелец ценных бумаг узнал о списании с его лицевого счета (счета депо) выкупаемых ценных бумаг. При этом предъявление владельцем ценных бумаг такого иска в ар­битражный суд не является основанием для приостановления выкупа ценных бумаг или при­знания его недействительным.

Вместе с тем, учитывая правоприменительную практику, установленные правила выкупа ценных бумаг публичных обществ не обеспечивают баланса интересов участников данных правоотношений, не в полной мере защищают права миноритарных акционеров и не исклю­чают возможности

Направления развития регулирования принудительного выкупа ценных бумаг публичного общества.

Возможность расширения перечня оснований возникновения права на вытеснение. Альтернативные способы получения контроля над публичной компанией.

Как было отмечено выше, в Российской Федерации право требовать выкупа ценных бумаг публичного общества возникает исключительно в случае превышения порога владения в 95% голосующих акций на основании добровольного предложения о приобретении всех ценных бумаг или обязательного предложения и соблюдения требования о приобретении на основании такого добровольного или обязательного предложения не менее 10% общего количества голосующих акций.

Российское законодательство не предоставляет альтернативных вариантов для получения полного контроля над компанией лицам, которые превысили порог владения в 95% общего количества голосующих акций в результате гражданско-правовых сделок или корпоративных действий (купля-продажа вне публичной оферты, дарение, наследование, реорганизация за исключением случая, предусмотренного пунктом 1.1 статьи 84.8 Закона об акционерных обществах, оставление за собой предмета залога, приобретение с публичных торгов, уменьшение уставного капитала путем погашения казначейских акций и другое).

Между тем превышение порога в 95% голосующих акций свидетельствует о сверхвысокой концентрации контроля над компанией. Миноритарные акционеры утрачивают фактическую возможность оказывать влияние на решения, принимаемые публичным обществом, при этом такое общество несет обязанности, связанные с реализацией акционерами их прав на участие в управлении обществом, получение информации о нем. Важно также учитывать, что значительную долю миноритарных акционеров могут составлять «исчезнувшие акционеры», с которыми в течение длительного времени не удается установить связь.

Складывается ситуация, когда при доминирующем положении мажоритарного акционера миноритарные акционеры становятся формальными участниками публичного общества и их участие в таком обществе становится экономически не целесообразным. Однако в такой ситуации не может быть применен ни механизм выкупа ценных бумаг по требованию миноритарных акционеров (статья 84.7 Закона об акционерных обществах), направленный на обеспечение баланса интересов в условиях концентрации контроля, ни механизм принудительного выкупа.

Следует отметить, что европейское законодательство предусматривает компромиссные варианты приобретения полного контроля над компанией.

Например, законодательство Германии предполагает возможность по требованию акционера, которому принадлежат акции общества в размере 95% уставного капитала, принять на общем собрании акционеров решение о передаче акций других акционеров (миноритарных акционеров) основному акционеру в обмен на денежную компенсацию. Размер такой денежной компенсации определяется основным акционером, но она должна учитывать экономическое положение общества на момент принятия решения общим собранием, а правление должно предоставить основному акционеру всю необходимую информацию.

В то же время на практике отмечается, что принятие общим собранием решения о принудительном выкупе является простой формальностью, поскольку выкупающая сторона уже имеет большинство голосов.

Исключенные акционеры вправе обратиться за защитой своих прав в суд. Однако признание решения собрания акционеров о выкупе недействительным не может основываться на том, что акционер стремился получить особые преимущества во вред обществу или другим акционерам, осуществляя право голоса в своих интересах, или определил ненадлежащую денежную компенсацию. В случае определения ненадлежащей денежной компенсации суд устанавливает надлежащий размер такой компенсации.

В Англии лицо, направившее обязательную оферту, но не достигшее порога владения в 90% голосующих акций в связи с наличием в компании акционеров, с которыми невозможно установить связь («исчезнувшие акционеры»), вправе обратиться в суд для получения разрешения на выкуп ценных бумаг. При этом суд, принимая решение об удовлетворении заявления, должен убедиться, что оферент после проведения разумного расследования не смог установить место нахождения исчезнувших акционеров», в результате принятия такими акционерами оферты мог бы быть достигнут порог владения в 90% голосующих акций, а предложенное возмещение справедливо и разумно. Суд при принятии решения учитывает количество «исчезнувших акционеров», не принявших оферту.

В Нидерландах акционер, владеющий не менее 95% акционерного капитала открытой корпорации, может инициировать процедуру выкупа остальных акций, принадлежащих миноритарным акционерам, путем обращения в  суд с  иском к  другим акционерам с  требованием о передаче ему принадлежащих им акций. Компетентным судом является торговая палата Апелляционного суда Амстердама, которая в первой инстанции принимает решение о том, обязаны ли миноритарные акционеры продавать свои акции, и если иск удовлетворяется, то устанавливает цену выкупа. Стороны могут обжаловать принятое судом решение только в кассационной инстанции (Верховном суде Нидерландов).

Суд отклоняет иск в пользу всех ответчиков – миноритарных акционеров, если даже один из миноритарных акционеров, несмотря на компенсацию, понесет серьезный материальный ущерб в  результате передачи акций, или если один из  миноритарных акционеров владеет акциями, предоставляющими особые права контроля в отношении компании в соответствии с его уставом, или если мажоритарный акционер по отношению к одному из миноритарных акционеров отказался от своего права на подачу ранее предполагавшегося судебного иска.

Если препятствия для осуществления выкупа отсутствуют, суд может приказать одному или трем экспертам составить отчет о стоимости передаваемых акций. Эксперты могут привлекаться для консультирования по  стоимости акций или при возникновении процессуальных сложностей по  вопросу определения цены. Цена акций определяется на  конкретный  день, установленный судом.

В целях достижения оптимального баланса интересов между публичным обществом, мажоритарным акционером и миноритарными акционерами аналогичный подход может быть предложен для реализации и в Российской Федерации. Так, в рамках указанного подхода мажоритарному акционеру, который является владельцем более 95% общего количества голосующих акций публичного общества, по решению (на основании решения) суда может быть предоставлено право на принудительное вытеснение миноритарных акционеров, независимо от  того, каким способом мажоритарный акционер приобретал указанный уровень контроля. Если контроль был приобретен мажоритарным акционером не на основании публичной оферты, полагаем, что право на вытеснение должно предоставляться судом только при условии, что мажоритарный пакет голосующих акций сконцентрирован в одних руках, а не распределен между несколькими аффилированными между собой лицами. Если мажоритарный пакет голосующих акций находится у нескольких аффилированных между собой лиц, публичная компания все равно будет вынуждена нести расходы на осуществление корпоративных процедур, и их оптимизация за счет принудительного вытеснения миноритарных акционеров не представляется оправданной. Кроме того, другим условием для санкционирования судом права мажоритарно­го акционера на вытеснение может служить долгосрочный характер владения мажоритарным пакетом. Представляется, что предоставление права на принудительный выкуп ценных бумаг должно быть обусловлено долгосрочной стратегией развития компании, предусматриваю­щей концентрацию контроля, сокращение издержек и вытеснение миноритарных акционеров, отказ от публичного статуса и раскрытия информации, прекращение листинга акций. Иными словами, право на вытеснение не должно предоставляться мажоритарному акционеру, если концентрация высокого уровня контроля осуществляется им в спекулятивных целях и носит краткосрочный характер. Подтверждением долгосрочного характера владения мажоритарным пакетом и серьезности намерений мажоритарного акционера может служить, например, его участие в двух проведенных подряд годовых общих собраниях акционеров с пакетом акций, предоставляющим более 95% голосов.

Вопросы для обсуждения:

Поддерживаете ли вы возможность предоставления судом мажоритарному акционеру права на принудительное вытеснение миноритарных акционеров, независимо от того, каким способом мажоритарный акционер приобрел более 95% общего количества голосующих акций публичного общества?

Согласны ли вы с тем, что если контроль приобретен мажоритарным акционером не на основании публичной оферты, условием для предоставления мажоритарному акционеру права на принудительное вытеснение миноритарных акционеров должна являться концентрация мажоритарного пакета в одних руках?

Согласны ли вы с тем, что если контроль приобретен мажоритарным акционером не на основании публичной оферты, условием для предоставления мажоритарному акционеру права на принудительное вытеснение миноритарных акционеров должен являться долгосрочный характер владения мажоритарным пакетом?

Порядок осуществления принудительного выкупа ценных бумаг и возможность введения процедуры предварительного судебного контроля.

Согласно статье 35 Конституции Российской Федерации право частной собственности в Российской Федерации охраняется законом. Никто не может быть лишен своего имущества иначе как по решению суда. Принудительное отчуждение имущества для государственных нужд может быть произведено только при условии предварительного и равноценного возме­щения.